国际观察｜日本立于全球金融“风险前沿”

近一段时期，日(rì)本债市“乍热乍冷”，资本“潮涌潮散”，与美国多轮“股债汇三杀”遥相呼应，备受全球关注。去年8月5日也出现过日经指数暴跌、日元期货(qīhuò)爆仓的全球性金融事件(shìjiàn)。显然，日本已从吃拜登“前沿红利”转变(zhuǎnbiàn)为站特朗普“风险前沿”。

△ 东京证券交易所。新华社(xīnhuáshè)记者 张笑宇 摄

4月(yuè)，在特朗普“对等关税”冲击下，避险资金涌入日(rì)本股债两市(liǎngshì)，净(jìng)买入额超8.21万亿日元，其中4.54万亿日元买入中长期日债，为2005年(nián)以后最高水平(shuǐpíng)。不足(bùzú)月余，市场大反转，对日债兴趣骤降。5月20日，日本20年国债拍卖创下38年来最差(zuìchà)，衡量购买意愿的“投标倍数”指标跌至2.5（上次拍卖为2.96），衡量投标成功率的“尾差(wěichà)”指标升至1.14日元（上次拍卖为0.34日元）。随之，日债二级市场现大量抛盘，10年国债、30年国债、40年国债收益率均较前(qián)一交易日大幅上涨，意味着价格下跌(xiàdiē)，被市场冠为“灾难性”。5月28日，40年国债拍卖持续疲软，“投标倍数”跌至2.21（上次拍卖为2.92），为13年来最差。其最高得标收益率升至3.135%，高于拍卖前3.07%~3.11%预测(yùcè)，低于5月22日二级市场3.675%历史最高值，显示投资意愿低于预期(yùqī)但尚不足以触发全球崩溃。曾参与广场协议谈判、负责货币政策的原大藏省财务官行天丰雄称：“日本国债评级(píngjí)正(zhèng)逐渐恶化，市场可能会有一天突变。”

日债乱象背后，是日本经济失速(shīsù)、量化质化宽松（QQE）退出、西方国家财政失控等因素带来的风险(fēngxiǎn)“震动”和信心“异动”。

一是日本经济最新数据差强人意。2025年一季度国内生产总值（GDP）环(huán)比下降0.2%，按年率降0.7%，时隔一年再现负增长。个人消费和外需低迷，实际工资连续3年负增长，个人消费环比增幅接近(jiējìn)零，出口环比降0.6%。重要(zhòngyào)民生物资——大米，价格飙升为1年前2倍(bèi)，预示政治经济存重大风险。与此同时，继2024年GDP总量被德国赶超后，连续34年全球最大债权国地位也首次(shǒucì)让位德国。越来越多人(duōrén)担心(dānxīn)，美国“对等关税(guānshuì)”将导致包括日本在内的全球产供链混乱和经济萎缩，引发恶性通胀和金融失序。

二是日本央行退出QQE减购(jiǎngòu)国债(guózhài)。石破茂与岸田(tián)的货币政策主张接近，支持逐步回归正常利率，以抑制通胀、促进结构性改革。为配合加息，日本央行从2024年(nián)三季度开始(kāishǐ)以每季度0.4万亿日元(wànyìrìyuán)速度减购国债，购买量(gòumǎiliàng)至2026年一季度降至3万亿日元。市场判断，日本央行将(jiāng)维持减购趋势，至2027年一季度降至2万亿日元。目前(mùqián)，日本央行资产负债表已较2023年11月历史高位缩减21万亿日元，持有国债的账面损失高达28.62万亿日元。鉴于日本央行是日本国债最大持有者（占比超50%），减购会持续且(qiě)显著影响日债供需平衡，维持债市高收益率（价格下跌）状态，使石破茂处于融资成本攀升（多付息）和寻求财政纪律（少(shǎo)发债）的两难选择。面对物价趋高、财政趋恶(qūè)、外需趋弱、内需趋减，主动退出QQE有可能演变为金融“硬着陆”。

三是西方国家财政状况堪忧。截至2025年(nián)3月，全球(quánqiú)债务已(yǐ)膨胀至324万亿美元，创历史(lìshǐ)新高(xīngāo)。美国方面，特朗普“减税法案”获众议院(zhòngyìyuàn)通过并进入参议院审议。普遍判断，美国财政赤字未来10年将膨胀3万~5万亿美元，且无法通过“对等关税”“削减开支”弥补(míbǔ)。欧洲方面，最大经济体德国计划未来10年为国防(guófáng)和基础设施追加1万亿欧元支出(zhīchū)。据机构估算，此举相当于政府债务增加50%。惠誉警告，若不能带来可持续经济增长，德国信用(xìnyòng)评级将长期“承压(chéngyā)”。日本方面，政府债务高达GDP的235%，“减消费税”成政坛重要议题。石破茂针对在野党(zàiyědǎng)“减税”诉求公开回应：“日本财政状况非常不好，比希腊还要差。”市场意识到，西方国家普遍存在财政恶化的潜在风险，包括日债在内的多国债券收益率攀升是一种风险前兆。

日本金融是美元秩序的一部分，其承受的“前沿风险”来源于美元末法时代的秩序“闹动”。从布雷顿森林(sēnlín)体系崩溃到“广场(guǎngchǎng)协议”再到所谓“海湖庄园协议”，美国“双赤字问题”或“特里芬难题”并未解决，世界(shìjiè)一直处于寻找新(xīn)秩序的阶段(jiēduàn)。面对美元困境，美国作为霸权国家的“慷慨(kāngkǎi)”消失了，更擅长通过“盟友承担”减缓自身压力，但“货币闹剧并不会创造秩序”（行天丰雄语）。日本金融大概率要依靠“产供链高度发达、财币行如流水”的东亚(dōngyà)赢得信任和信誉。

（作者系中国现代国际关系(guānxì)研究院办公室副主任）